(임금-물가) 나선형을 끊으려는 시도

지난주에는 중국의 경제 회복세가 둔화되고 있음을 확인하는 더 많은 데이터가 발표되었습니다. 첫째, 중국 은행은 7월에 2009년 이후 가장 적은 월별 대출을 실행하여 수요가 더욱 약화되고 있음을 시사했습니다. 둘째, 7월 소비 지출, 산업 생산 및 고정 자산 투자의 성장이 전반적으로 감소했습니다. 이는 중국 중앙은행이 지난주 예상치 못하게 금리를 인하한 이유를 설명할 수 있습니다. 이는 이미 16년 만에 최저 수준에 머물러 있는 위안화에 대한 새로운 압력으로 이어질 수 있습니다. 아시아의 다른 지역에서는 지난주 발표된 새로운 데이터에 따르면 일본 경제가 수출 호황에 힘입어 예상보다 훨씬 빠른 속도로 확장되었습니다. 영국에서는 6월까지 3개월 동안 임금이 예상보다 더 많이 증가하여 연간 기준으로 사상 최고치를 기록했습니다. 한편, 영국의 인플레이션은 7월에 급격히 하락했지만 근원 물가 상승률은 그대로 유지되었습니다. 마지막으로, 변동성 제어 펀드의 주식 포지션은 10년 만에 최고 수준에 머물러 있어 시장에 악재가 될 수 있습니다. 이번 주 리뷰에서 자세히 알아보세요.

거시경제

중국은 7월에 디플레이션에 빠져 엄격한 제로 코로나 정책을 폐기한 지 8개월 만에 세계 2위 경제 대국의 국내 수요가 실망스러운 상태임을 강조했습니다. 중국의 어려움에 더해 새로운 데이터에 따르면 **중국 은행은 7월에 2009년 이후 가장 적은 월별 대출을 실행**하여 수요가 더욱 약화되고 있으며 중국 경제의 장기 디플레이션 압력 위험이 커지고 있음을 시사합니다. 7월 신규 대출은 3,459억 위안으로 경제학자들이 예상한 7,800억 위안의 절반에도 미치지 못했습니다.

지난달 예상보다 훨씬 낮은 신용 성장은 중국 인민은행(PBoC)의 6월 금리 인하가 경제 심리를 북돋우기에 충분하지 않았음을 보여줍니다. 중앙은행은 위안화 가치 하락과 경제의 높은 부채 수준으로 인한 금융 안정성 위험과 같은 요인에 의해 억제되어 신중하게 진행해 왔습니다. 그러나 지난주에는 예상치 못하게 2020년 이후 가장 큰 폭으로 주요 금리를 인하하며 신중함을 버리기로 결정했습니다. **PBoC는 지난 화요일 1년 만기 중장기 유동성 지원(MLF) 금리를 15bp 인하하여 2.5%로** 만들었습니다. 이는 6월 이후 두 번째 인하입니다. 블룸버그가 조사한 15명의 애널리스트 중 1명을 제외한 모든 애널리스트는 금리가 변하지 않을 것으로 예상했습니다. 단기 정책 금리(7일물 역레포 금리)도 10bp 인하되었습니다.

이러한 예상치 못한 조치는 7월 경제 활동 데이터가 발표된 것과 일치했습니다. 이 데이터는 **소비 지출, 산업 생산 및 고정 자산 투자의 성장이 전반적으로 감소하고 실업률이 증가했음을 보여주었습니다.** 7월 산업 생산은 전년 대비 3.7% 증가하여 6월의 4.4%에서 둔화되었으며 경제학자들이 예상한 4.3%보다 낮았습니다. 7월 소매 판매의 전년 대비 성장률은 전월 3.1%에서 2.5%로 둔화되어 경제학자들이 예상한 4%를 크게 밑돌았습니다. 이로 인해 여러 은행이 중국의 연간 성장률 전망을 하향 조정했습니다. 예를 들어 JP모건은 2023년 연간 성장률 전망을 4.8%로 낮춘 반면 바클레이즈는 성장률 전망을 4.5%로 낮췄습니다. 두 전망 모두 정부의 공식 목표인 약 5% 성장을 밑돌았습니다.

PBoC가 두 가지 주요 정책 금리를 예상치 못하게 인하하기로 한 결정은 이미 16년 만에 최저 수준에 머물러 있는 위안화에 대한 압력을 더욱 가할 것으로 예상됩니다. 연준이 인플레이션을 억제하기 위해 금리를 계속 인상함에 따라 **지난주 10년 만기 미국 국채와 중국 국채의 수익률 차이가 160bp 이상으로 확대되었습니다.** 이는 2007년 이후 가장 큰 격차로 투자자들이 중국에서 미국으로 자본을 이동하도록 유도하여 위안화 가치 하락을 더욱 악화시키고 중국에 필요한 외국인 투자를 억제하고 있습니다.

아시아의 다른 지역에서는 지난주 발표된 새로운 데이터에 따르면 일본 경제가 예상보다 훨씬 빠른 속도로 확장되었으며, 수출이 크게 증가하면서 기업 투자와 민간 소비의 부진한 실적을 상쇄했습니다. **일본의 GDP는 전 분기 대비 연율 6% 성장하여 경제학자들이 예상한 2.9% 성장률의 두 배가 넘었으며 2020년 말 이후 가장 강력한 성장을 기록했습니다.** 자동차 판매 호황, 인바운드 관광 재개 및 엔화 약세에 힘입어 순수출은 경제 확장에 1.8%p 기여했으며 경제학자들의 예상치인 0.9%p를 웃돌았습니다.

그러나 미국 달러 대비 다년간 최저 수준에 머물러 있는 엔화 약세는 일본 수출업체에게는 호재이지만, 수입 가격 상승으로 인해 국내 소비를 위축시키고 있습니다. 한 가지 예로 **일본 경제의 절반 이상을 차지하는 민간 소비는 전 분기 대비 0.5% 감소했습니다.** 이러한 부진은 일본은행이 강력한 GDP 헤드라인 수치를 근거로 대규모 통화 부양 조치에서 벗어날 것을 고려할 수 있다는 시장의 추측을 억제할 것입니다.

영국에서는 지난 화요일 발표된 새로운 데이터에 따르면 **영국의 임금은 6월까지 3개월 동안 예상보다 더 많이 증가하여 연간 기준으로 사상 최고치를 기록했습니다.** 보너스를 제외한 평균 임금은 전년 대비 7.8% 증가하여 경제학자들이 예상한 7.4%를 웃돌았으며 2001년 기록이 시작된 이후 가장 높은 수치를 기록했습니다. 이는 영란은행이 아직 경제 전반에 걸쳐 인플레이션을 부추기는 임금-물가 상승 악순환을 끊지 못했다는 우려를 더욱 증폭시킬 것입니다. 이는 상품 및 서비스 가격 상승이 직원들에게 더 높은 임금을 요구하도록 유도하고 이는 지출 증가와 인플레이션 상승으로 이어집니다. 기업이 더 높은 임금 비용을 상쇄하기 위해 상품 및 서비스 가격을 인상하면 상황은 더욱 악화됩니다. 이러한 순환은 더 높고 더 높은(즉, 나선형) 인플레이션으로 이어집니다.

영국의 인플레이션에 대해 말하자면, 하루 뒤에 발표된 새로운 데이터에 따르면 **영국의 소비자 물가는 7월에 전년 대비 6.8% 상승했습니다. 이는 경제학자들이 예상한 6.7% 상승률보다 약간 높지만 6월의 7.9% 상승률에서 눈에 띄게 감소한 수치입니다.** 이는 주로 7월 에너지 가격 하락 때문입니다. 그러나 이는 지난 6개월 동안 5번째로 예상치를 웃도는 수치로 인플레이션이 영란은행의 목표치인 2%의 세 배가 넘었습니다. 더욱이 식품과 에너지 가격과 같은 변동성이 큰 가격을 제외한 근원 인플레이션은 경제학자들이 예상했던 것처럼 하락하지 않고 7월에 6.9%로 유지되었습니다.

영란은행에 더욱 나쁜 소식은, 당국이 근본적인 가격 압력의 가장 좋은 지표로 보고 있는 서비스 인플레이션이 7월에 0.2%p 상승하여 7.4%를 기록했으며 5월과 1992년에 기록한 최고치와 일치한다는 것입니다. 전반적으로 이 데이터는 중앙은행의 일이 아직 끝나지 않았음을 보여주었으며, **트레이더들이 이제 영란은행이 3월까지 금리를 75bp 더 인상하여 6%로 만들 것으로 예상하는 이유를 설명할 수 있습니다.**

주식

변동성 제어 펀드 또는 변동성 가중 펀드라고도 알려진 위험-패리티 펀드는 거래량의 상당 부분을 차지합니다. 이 펀드는 규칙 기반 전략을 사용하여 위험에 따라 포트폴리오를 배분하며, 변동성이 낮은 기간 동안 주식이 상승하면 주식을 매집하고 거래가 불안정해지면 주식을 매각합니다. 시장 방향과 관계없이 말입니다. 오늘날 이러한 펀드의 주식 포지션은 주가 상승과 변동성 하락에 힘입어 10년 만에 최고 수준에 머물러 있습니다. 그러나 이러한 높은 노출은 변동성이 급증하면 강제 매각으로 이어질 수 있습니다.

예를 들어, 노무라 증권에 따르면 **S&P 500이 일주일 동안 하루에 1%씩(상승 또는 하락) 움직이면 변동성 제어 펀드에서 대규모 매각이 발생하여 미국 주식의 상승세를 멈출 수 있습니다.** S&P 500이 일주일 동안 하루에 1% 이상 변동한 마지막 시기는 2월 초였으며, 우연히도 이는 올해 유일하게 지수가 하락한 달이었습니다.

노무라에 따르면 이러한 펀드의 잠재적인 매각과 추가 매수의 비대칭성은 매우 크다고 합니다. 예를 들어, S&P 500이 일주일 동안 하루에 1%씩 변동하면 약 288억 달러의 주식 매각이 발생할 수 있습니다. 반대로, 조용하고 횡보하는 시장에서는 약 23억 달러의 추가 매수만 발생할 것입니다.

미국 주식의 상승세를 뒤집는 강제 매각 물결은 또 다른 펀드 그룹인 상품 거래 자문(CTA)의 후속 매각을 촉발할 수 있습니다. 이러한 헤지 펀드는 다양한 시장에서 추세를 타기 위해 선물을 매수하고 매도하며, 도이체방크에 따르면 **팬데믹 이전 이후로 주식에 대한 노출을 최고 수준으로 늘렸습니다.** CTA에게는 변동성과 추세 신호가 모두 중요합니다. 따라서 변동성이 급증하고 미국 주식이 하락하기 시작하면 이들도 보유 주식을 매각해야 하므로 매각세가 악화될 것입니다.

이번 주

• 월요일: 실적 발표: Zoom.
• 화요일: 미국 기존 주택 판매(7월). 실적 발표: 바이두, 메드트로닉.
• 수요일: 미국 신규 주택 판매(7월), 일본, 유로존, 영국 및 미국 PMI(8월). 실적 발표: 엔비디아, 스노우플레이크.
• 목요일: 미국 내구재 주문(7월). 실적 발표: 인튜이트.
• 금요일: 중요한 발표 없음.