Ultima Republică

Toate privirile au fost ațintite asupra Fed și BCE săptămâna trecută, ambele bănci centrale crescând ratele dobânzilor cu 25 de puncte de bază, așa cum era de așteptat. Dar traiectoriile lor viitoare diverg, Fed-ul sugerând o posibilă oprire a creșterilor ratelor dobânzilor, în timp ce BCE a declarat că nu este dispusă să facă o pauză. Acest lucru vine chiar și după ce datele din săptămâna trecută au arătat că inflația de bază din zona euro a scăzut pentru prima dată în șase luni în aprilie. Piețele nu au reacționat prea mult la niciunul dintre aceste evenimente, iar acest lucru este reflectat de noul „barometru al fricii” de pe Wall Street (indicele de volatilitate pe o zi), care arată că investitorii sunt mai calmi înainte de anunțurile macroeconomice majore. În altă parte, turbulențele din sectorul financiar au continuat săptămâna trecută și au revendicat o altă victimă. First Republic a devenit a treia bancă care a dat faliment în ultimele două luni, ștergând acționarii în al doilea cel mai mare eșec bancar din istoria americană. Episodul a declanșat o vânzare majoră a acțiunilor altor bănci regionale, sentimentul înrăutățit urmând să accelereze retragerea creditului și, în cele din urmă, să diminueze creșterea economică. Aflați mai multe în revizuirea acestei săptămâni.

Macro

O altă întâlnire, o altă creștere: Fed-ul a majorat rata dobânzii de referință cu un sfert de punct procentual miercuri, marcând a zecea creștere consecutivă în doar peste un an. Aceasta a dus rata fondurilor federale la o gamă țintă de 5% până la 5,25% – cel mai înalt nivel din 2007 și în creștere de la aproape zero la începutul anului trecut. Președintele Fed, Jerome Powell, a sugerat că creșterea de miercuri ar putea fi ultima a băncii centrale, dar nu a declarat victoria în lupta împotriva inflației ridicate, lăsând ușa deschisă pentru mai multe creșteri ale ratelor dobânzilor, în cazul în care creșterea prețurilor rămâne mai încăpățânată decât se aștepta. Powell a respins, de asemenea, cu fermitate așteptările pieței că Fed-ul va reduce ratele dobânzilor până la sfârșitul anului. Mesajul sugerează că banca centrală va menține probabil ratele dobânzilor la un nivel ridicat pentru a elimina inflația o dată pentru totdeauna – chiar dacă economia SUA se confruntă cu dificultăți.

Dincolo de ocean, datele noi din săptămâna trecută au arătat că inflația din zona euro a crescut ușor pentru prima dată în șase luni în aprilie. Prețurile de consum din bloc au fost cu 7% mai mari luna trecută față de acum un an – puțin mai mult decât cele 6,9% înregistrate luna precedentă și peste citirea plată prognozată de economiști. Totuși, au existat și vești bune: inflația de bază, care elimină energia, alimentele și alte articole foarte volatile pentru a oferi o imagine mai bună a presiunilor inflaționiste subiacente, a scăzut pentru prima dată în 10 luni. Prețurile de consum de bază au crescut cu 5,6% față de acum un an în aprilie – în scădere față de avansul record de 5,7% din martie și în linie cu estimările economiștilor. 

Această încetinire a inflației de bază, împreună cu datele noi din săptămâna trecută care au arătat că băncile din zona euro și-au strâns standardele de creditare cu cea mai mare amploare de la criza datoriilor din regiune din 2011, ar trebui să susțină cazul pentru ca Banca Centrală Europeană (BCE) să încetinească cea mai agresivă campanie de creștere a ratelor dobânzilor din istorie.

De fapt, banca centrală a făcut exact acest lucru săptămâna trecută, realizând cea mai mică creștere a ratei dobânzilor din lupta sa actuală cu inflația persistent de ridicată. Așa cum era de așteptat, BCE a majorat rata depozitului cu un sfert de punct procentual la 3,25%, lăsând-o la cel mai înalt nivel din 2008. Această mișcare a fost a șaptea creștere consecutivă a ratei dobânzilor din partea băncii centrale de la mijlocul anului 2022 și a semnalat că mai sunt de așteptat, după ce a avertizat că riscurile semnificative ascendente pentru perspectiva inflației rămân. Traderii pariază în prezent că rata depozitului va atinge un vârf de 3,70% până în septembrie.

În cele din urmă, este interesant de observat că piețele nu au făcut mișcări semnificative ca răspuns la deciziile privind ratele dobânzilor sau la raportul privind inflația din săptămâna trecută. Vedeți, în timp ce astfel de anunțuri au tendința de a-i face pe investitori foarte nervoși, noul „barometru al fricii” de pe Wall Street – indicele de volatilitate pe o zi, sau „VIX1D” – arată o anxietate din ce în ce mai mică cu privire la evenimentele macroeconomice din ultima vreme.

Lansat luna trecută, VIX1D măsoară volatilitatea așteptată a S&P 500 în următoarea zi de tranzacționare ca o modalitate de a evalua frica pe termen scurt. Calculele sale se bazează pe contracte de opțiuni pe S&P 500 cu scadențe de mai puțin de 24 de ore (a.k.a. opțiuni „zero zile până la scadență”), care acum reprezintă aproximativ jumătate din volumul tranzacționării de opțiuni S&P 500. Investitorii tind să se înghesuie în aceste opțiuni pe termen scurt atunci când sunt programate date economice majore, încercând să obțină profituri rapide sau să se protejeze de poziții în jurul evenimentelor care, în ultimul an, au oscilat piețele în moduri mari și imprevizibile.

Dar temerile investitorilor în jurul acestor evenimente macro majore au scăzut, așa cum demonstrează performanța VIX1D din ultimul an. Puteți vedea în graficul de mai jos că barometrul fricii a crescut în mod regulat cu o zi înainte de publicarea unui raport privind inflația sau de anunțul ratei dobânzilor Fed, dar aceste creșteri au devenit mai puțin pronunțate în acest an. De exemplu, pe 12 decembrie, chiar înainte de publicarea celor mai noi date privind inflația din SUA, VIX1D a crescut la 47. Prin contrast, în ziua dinaintea celui mai recent raport privind inflația, pe 11 aprilie, acesta a închis aproape de 19.

Ce se află în spatele tendinței descendente? Este greu de spus cu certitudine, dar cu inflația care se atenuează timp de nouă luni consecutive și Fed-ul apropiindu-se de sfârșitul ciclului său de creștere a ratelor dobânzilor, imaginea macro este mai puțin imprevizibilă și înfricoșătoare astăzi decât a fost anul trecut. Cu alte cuvinte, cu inflația și creșterile ratelor dobânzilor în oglinda retrovizoare, investitorii își schimbă probabil atenția către factorii mai tradiționali ai pieței de acțiuni, cum ar fi profiturile companiilor și nivelurile de evaluare.

Acțiuni

O altă lună, o altă bancă dă faliment. Victima de data aceasta este First Republic, care a fost închisă la începutul săptămânii trecute de către Corporația Federală de Asigurare a Depozitelor (FDIC), ștergând acționarii în al doilea cel mai mare eșec bancar din istoria americană. First Republic a fost pe punctul de a da faliment timp de aproape două luni, pe măsură ce depozitele au scăzut, iar modelul său de afaceri de a oferi ipoteci ieftine clienților bogați a fost presat de creșterea ratelor dobânzilor. Aceste rate mai mari au crescut, de asemenea, costurile de finanțare ale băncii, precum și au dus la pierderi uriașe pe hârtie pe portofoliul său de obligațiuni și alte active pe termen lung.

Banca, care este mai mare decât Silicon Valley Bank (SVB), devine a treia instituție de credit care este închisă de FDIC în mai puțin de două luni. Există totuși un beneficiar al turbulențelor: JPMorgan, care a câștigat licitația pentru a achiziționa activele First Republic, inclusiv aproximativ 173 de miliarde de dolari de împrumuturi și 30 de miliarde de dolari de titluri de valoare, precum și 92 de miliarde de dolari de depozite. Tranzacția se așteaptă să genereze peste 500 de milioane de dolari de venituri nete suplimentare pe an, a estimat compania. În circumstanțe normale, dimensiunea JPMorgan și cota sa existentă din baza de depozite din SUA ar împiedica-o să își extindă depozitele în continuare printr-o achiziție. Dar acestea sunt departe de a fi vremuri normale, iar autoritățile de reglementare au fost obligate să facă o excepție.

Achiziția JPMorgan a acționat practic ca o salvare pentru clienții First Republic, inclusiv deponenții. Dar acordul de salvare nu a reușit să prevină o vânzare a acțiunilor băncilor regionale, investitorii devenind mai îngrijorați de stabilitatea altor bănci de dimensiuni medii similare cu First Republic și SVB. Un exemplu: indicele KBW al acțiunilor băncilor regionale a scăzut cu aproape 10% săptămâna trecută – cea mai mare scădere de la prăbușirea SVB din martie.

Eșecul First Republic va accelera cel mai probabil retragerea creditului, care este sângele economiei. Vedeți, strângerea standardelor de creditare determină scăderea cheltuielilor de consum și a investițiilor de afaceri, ceea ce deraiază creșterea economică. Iar mediul de creditare se deteriora deja înainte de turbulențele din sectorul bancar din ultimul trimestru. Ultimul episod de stres, prin urmare, va intensifica doar lucrurile prin înrăutățirea condițiilor de creditare, pe măsură ce băncile își strâng standardele de creditare pentru a-și consolida bilanțurile. Criza de creditare care va urma, prin urmare, va crește doar șansele unei recesiuni...

Această săptămână

• Luni: Indicele economic Sentix din zona euro (mai), creșterea creditelor din China (aprilie). Venituri: Palantir Technologies, PayPal.
• Marți: Balanța comercială a Chinei (aprilie), cheltuielile gospodăriilor din Japonia (aprilie). Venituri: Airbnb, Rivian Automotive.
• Miercuri: Inflația din SUA (aprilie). Venituri: Disney.
• Joi: Inflația din China (aprilie), decizia ratei dobânzilor Băncii Angliei.
• Vineri: PIB-ul Regatului Unit (T1).