Попытка Прервать (Заработно-Ценовую) Спираль

На прошлой неделе было опубликовано больше данных, подтверждающих, что экономическое восстановление Китая теряет обороты. Во-первых, китайские банки выдали в июле наименьшее количество кредитов за месяц с 2009 года, что сигнализирует о дальнейшем ослаблении спроса. Во-вторых, рост потребительских расходов, промышленного производства и инвестиций в основной капитал во всех отраслях сократился в июле. Это может объяснить, почему китайский центральный банк неожиданно снизил процентные ставки на прошлой неделе, что может привести к возобновлению давления на юань, который уже торгуется на уровне 16-летнего минимума. В других странах Азии новые данные, опубликованные на прошлой неделе, показали, что экономика Японии расширилась гораздо быстрее, чем прогнозировалось, благодаря буму экспорта. В Великобритании заработная плата выросла больше, чем ожидалось, и достигла рекордных темпов роста за год за три месяца до июня. Между тем, инфляция в Великобритании резко снизилась в июле, но рост базовых цен остался на прежнем уровне. Наконец, позиция акций среди фондов, управляемых волатильностью, находится на уровне десятилетнего максимума, что может быть плохой новостью для рынка. Узнайте больше в обзоре этой недели.

Макроэкономика

В июле Китай вступил в период дефляции, что подчеркивает неутешительное состояние внутреннего спроса во второй по величине экономике мира спустя восемь месяцев после отказа от жесткой политики «нулевой терпимости» к COVID-19. Усугубляя проблемы страны, новые данные показали, что **китайские банки выдали в июле наименьшее количество кредитов за месяц с 2009 года**, что сигнализирует о дальнейшем ослаблении спроса и повышает риск затяжной дефляционной тенденции в экономике страны. Новые кредиты в июле составили 345,9 млрд юаней – менее половины от 780 млрд юаней, которые прогнозировали экономисты.

Гораздо более низкий, чем ожидалось, рост кредитования в прошлом месяце показывает, что снижения ставки в июне Народным банком Китая (НБК) было недостаточно для повышения настроений в экономике. Центральный банк намеренно действовал с осторожностью, сдерживаемый такими факторами, как снижение курса юаня и рост рисков финансовой стабильности из-за высокого уровня задолженности в экономике. Однако на прошлой неделе он решил отказаться от осторожности, неожиданно снизив ключевую процентную ставку на максимальную величину с 2020 года. **НБК снизил ставку по своей однолетней операции по предоставлению среднесрочных кредитов на 15 базисных пунктов до 2,5%** в прошлый вторник, что стало вторым снижением с июня. Из 15 аналитиков, опрошенных Bloomberg, все, кроме одного, ожидали, что ставка останется неизменной. Краткосрочная учетная ставка (семидневная ставка обратного репо) также была снижена, но на 10 базисных пунктов.

Этот неожиданный шаг совпал с публикацией неутешительных данных об экономической активности за июль, которые показали, что **рост потребительских расходов, промышленного производства и инвестиций в основной капитал сократился во всех отраслях, а безработица выросла**. Промышленное производство в июле выросло на 3,7% по сравнению с прошлым годом – это замедление по сравнению с 4,4% в июне и ниже прогноза экономистов в 4,3%. Годовой рост розничных продаж в июле замедлился до 2,5% с 3,1% месяцем ранее, что значительно ниже прогнозов экономистов в 4%. Это побудило несколько банков пересмотреть свои прогнозы роста экономики Китая на год. Например, JPMorgan снизил свой прогноз на весь 2023 год до 4,8%, а Barclays сократил свой прогноз роста до 4,5% – оба ниже официального целевого показателя правительства в районе 5% роста.

Ожидается, что неожиданное решение НБК снизить две ключевые учетные ставки также усилит давление на юань, который уже торгуется на уровне 16-летнего минимума на фоне ослабления прогнозов экономического роста. Поскольку ФРС продолжает повышать процентные ставки для сдерживания инфляции, **разница в доходности между 10-летними государственными облигациями США и Китая на прошлой неделе расширилась до более чем 160 базисных пунктов**. Это самый большой разрыв с 2007 года, побуждающий инвесторов переводить капитал из Китая в США, что еще больше усугубляет падение юаня и препятствует столь необходимому привлечению иностранных инвестиций в страну.

В других странах Азии новые данные, опубликованные на прошлой неделе, показали, что экономика Японии расширилась гораздо быстрее, чем прогнозировалось, при этом значительный рост экспорта более чем компенсировал слабые результаты как для деловых инвестиций, так и для частного потребления. **ВВП Японии вырос в годовом исчислении на 6% во втором квартале по сравнению с предыдущим – более чем вдвое по сравнению с прогнозом экономистов в 2,9% и отметив самый сильный рост с конца 2020 года**. Чистый экспорт, обусловленный бумом продаж автомобилей, возрождением въездного туризма и ослаблением иены, внес 1,8 процентного пункта в рост по сравнению с прогнозом экономистов в 0,9 пункта.

Но в то время как слабая японская валюта, которая по-прежнему торгуется на уровне многолетних минимумов по отношению к доллару США, стала благом для экспортеров страны, она бьет по внутреннему потреблению, способствуя росту импортных цен. Пример: **частное потребление, которое составляет более половины японской экономики, сократилось на 0,5% в квартальном исчислении**. Эта слабость, вероятно, снизит спекуляции на рынке о том, что Банк Японии воспользуется сильным показателем ВВП как поводом для рассмотрения возможности отказа от своих масштабных мер стимулирования денежно-кредитной политики.

В Великобритании новые данные, опубликованные в прошлый вторник, показали, что **заработная плата в Великобритании выросла больше, чем ожидалось, и достигла рекордных темпов роста за год за три месяца до июня**. Средняя заработная плата без учета бонусов выросла на 7,8% по сравнению с прошлым годом, превысив прогнозы экономистов в 7,4% и отметив самый высокий показатель с начала ведения учета в 2001 году. Это усилит опасения Банка Англии о том, что он еще не сломал спираль «зарплата-цена», которая подпитывает инфляцию в экономике. Именно здесь рост цен на товары и услуги подталкивает работников к требованию повышения заработной платы, что приводит к увеличению расходов и росту инфляции. Это только усугубляется, когда компании повышают цены на свои товары и услуги, чтобы компенсировать более высокие затраты на заработную плату. Этот цикл приводит к все более высокой (т.е. спиральной) инфляции.

Говоря об инфляции в Великобритании, новые данные, опубликованные на следующий день, показали, что **потребительские цены в Великобритании в июле были на 6,8% выше, чем годом ранее – немного выше прогноза экономистов в 6,7%, но заметно ниже показателя в 7,9% в июне**, в основном благодаря снижению цен на энергию в июле. Тем не менее, это был пятый раз за последние шесть месяцев, когда показатели превысили ожидания, а инфляция более чем втрое превысила целевой показатель Банка Англии в 2%. Более того, базовая инфляция, которая исключает волатильные цены на продукты питания и энергию, осталась на уровне 6,9% в июле, вместо того чтобы снизиться, как ожидали экономисты.

Еще хуже для Банка Англии, инфляция в сфере услуг, которую чиновники считают лучшим индикатором базового инфляционного давления, ускорилась на 0,2 процентного пункта до 7,4% в июле, достигнув максимума, зафиксированного в мае и в 1992 году. В целом данные показали, что работа центрального банка далеко не завершена, и это может объяснить, почему **трейдеры сейчас делают ставки на то, что Банк Англии повысит ставки еще на 75 базисных пунктов до 6% к марту**.

Акции

Фонды, ориентированные на риск, также известные как фонды, управляемые волатильностью, или фонды с весовыми коэффициентами волатильности, составляют значительную долю торговых объемов. Они используют стратегии, основанные на правилах, для распределения своих портфелей в соответствии с риском, накапливая активы, когда они растут в периоды низкой волатильности, и распродавая их, когда торговля становится нестабильной – независимо от направления рынка. Сегодня позиция акций среди этих фондов находится на уровне десятилетнего максимума на фоне роста цен на акции и снижения волатильности. Но эта повышенная экспозиция может привести к массовой принудительной продаже, если волатильность резко возрастет.

Например, по данным инвестиционного банка Nomura, **для того, чтобы спровоцировать огромную волну продаж среди фондов, управляемых волатильностью, может потребоваться всего 1% изменение S&P 500 – вверх или вниз – каждый день в течение недели**, что может остановить ралли на американских акциях. В последний раз S&P 500 колебался более чем на 1% в день в течение всей недели в начале февраля, что, кстати, был единственным месяцем, когда индекс показал отрицательную динамику в этом году.

Более того, по данным Nomura, асимметрия в потенциальной продаже по сравнению с дальнейшей покупкой со стороны этих фондов огромна. Например, 1% ежедневные колебания S&P 500 в течение недели могут привести к продаже акций примерно на 28,8 млрд долларов. Напротив, спокойный, боковой рынок принесет только около 2,3 млрд долларов дополнительных покупок.

Принудительная волна продаж, которая перевернет ралли на американских акциях, также может спровоцировать последующие продажи со стороны другой группы фондов: советников по товарным операциям (CTA). Эти хедж-фонды покупают и продают фьючерсы, чтобы воспользоваться трендами на разных рынках, и **они увеличили свою экспозицию в акциях до самого высокого уровня с момента начала пандемии**, по данным Deutsche Bank. Для CTA важны как сигналы волатильности, так и трендовые сигналы. Поэтому, если волатильность резко возрастет, а американские акции начнут падать, они также будут вынуждены распродать свои активы, усугубляя распродажу.

На этой неделе

• Понедельник: Финансовые результаты: Zoom.
• Вторник: Продажи существующего жилья в США (июль). Финансовые результаты: Baidu, Medtronic.
• Среда: Продажи нового жилья в США (июль), индексы деловой активности (PMI) Японии, еврозоны, Великобритании и США (август). Финансовые результаты: Nvidia, Snowflake.
• Четверг: Заказы на товары длительного пользования в США (июль). Финансовые результаты: Intuit.
• Пятница: Ничего важного.