現金は王なり

ヨーロッパの好調な経済ニュースは、ついに終わりを迎えることになりました。先週発表されたデータによると、先月のコアインフレは過去最高を記録しました。これは、欧州中央銀行（ECB）が今月の利上げを50ベーシスポイントにすることはほぼ確実であることを意味します。この動きにより、ECBの預金金利は3％に上昇しますが、投資家は、2024年2月までにECBの預金金利が4％のピークに達すると市場が完全に織り込み済みであることから、さらに多くの利上げがあると考えています。長期にわたる高金利という懸念は、債券市場の売却を加速させ、先週、ドイツから米国までの国債利回りが軒並み過去最高水準に上昇しました。さらに、これらの高金利は、現金が従来の株式・債券ポートフォリオよりも、利回りという観点から見て、より魅力的になっていることを意味します。最後に、中国では、先週発表されたデータによると、同国の製造業は10年以上で最も急速な拡大を記録しました。今週のレビューで詳しく見てみましょう。

マクロ

先週初めに発表されたデータによると、ユーロ圏の2番目と4番目に大きい経済圏でインフレが加速したことが明らかになりました。フランスの消費者物価指数は、2月は前年同月比で7.2％上昇し、ユーロ導入後初めて記録的な水準に達しました。エコノミストは、インフレが1月の7％から横ばいになると予想していました。スペインでは、消費者物価指数は2月は前年同月比で6.2％上昇し、1月の5.9％上昇を上回り、エコノミストが予想していた5.5％への低下を大きく上回りました。さらに懸念されるのは、エネルギーと生鮮食品を除外したコアインフレが、スペインで過去最高の7.7％に上昇したことでした。

先週初めに発表されたフランスとスペインの数字は、これから起こることを予兆していました。数日後に発表されたユーロ圏全体のデータによると、インフレは先月ほとんど鈍化しませんでした。食料品とサービスの価格上昇にけん引され、ユーロ圏の消費者物価指数は2月は前年同月比で8.5％上昇しました。これは1月の8.6％からわずかに低下したものの、エコノミストは8.3％へのより急激な低下を予想していました。しかし、事態が深刻になったのはここからです。欧州中央銀行（ECB）がエネルギーと食料品価格を除外して、潜在的な価格圧力のより明確な見通しを得るために注視しているコアインフレは、ユーロ圏で過去最高の5.6％に上昇しました。これは、前月の5.3％から上昇したものです。さらに、月次ベースでは、消費者物価指数とコア消費者物価指数はどちらも予想外に2月に0.8％上昇しました（エコノミストは消費者物価指数の下落、コア消費者物価指数は変化なしを予想していました）。

総じて、予想を上回るインフレの読み値は、ECBが今月に計画している50ベーシスポイントの利上げを確実なものにし、インフレ抑制のためにさらに大きな利上げが必要であると主張するECB理事の意見を強化するでしょう。投資家は確かに、より積極的な中央銀行の行動に賭けており、市場は2024年2月までにECBの預金金利が4％のピークに達すると完全に織り込み済みです。これは、年初に予想されていた3.5％の金利と比較して、20年以上前に見られたユーロ圏金利のピークを上回る水準です。現在2.5％のECBの預金金利は、これまで4％に達したことはありません。

ユーロ圏で長期にわたる高金利という懸念は、すでに債券市場に波及しており、先週、ドイツ国債の売却が加速しました。これにより、ドイツ10年債利回りは約2.6％に上昇し、2011年以来最高水準に達しました。一方、30年債利回りは2014年以来最高水準に達しました。ゴールドマン・サックスのストラテジストは、ユーロ圏最大の経済圏であるドイツの債券投資家は、今後さらに苦難が待ち受けていると予想しており、今後数週間でドイツ10年債利回りが2.75％に上昇すると予測しています。

債券市場の売却はヨーロッパだけに限ったことではありません。長期にわたる高金利という見通しは、活況を呈する労働市場と根強い高インフレを背景に、米国のトレーダーの間でも大きな支持を得ています。そのため、先週、10年債利回りは11月以来初めて4％を突破しました。一方、2年債利回りは4.9％を突破し、2007年以来最高水準に達しました。これらの動きにより、利回り曲線は42年ぶりの急激な反転となりました。短期債利回りが長期債利回りよりも高い利回り曲線の反転は、しばしば景気後退の前兆とみなされます。うっ…

中国では、先週発表されたデータによると、昨年後半に新型コロナウイルス対策が解除された後、世界第2位の経済大国である中国経済は回復の兆しを見せており、製造業は10年以上で最も急速な拡大を記録しました。製造業PMIは52.6と、エコノミストが予想していた50.5を大きく上回り、2012年4月以来最高水準となりました。50ポイントは、拡大と縮小の境界線です。一方、サービス業と建設業の活動を測定する非製造業PMIは、56.3に改善し、予想を上回りました。

PMIは、昨年後半に新型コロナウイルス対策が解除され、感染拡大が収束し始め、企業が旧正月休暇後に正常化された後、中国経済の回復に関する最初の包括的な見通しを提供しました。そのため、予想を上回るPMIデータに投資家は歓喜し、中国株が上昇し、商品市場が活況を呈しました。さらに、これらの数字は、国内需要の増加にけん引された経済回復の兆候を示す他のデータに加えて発表されました。例えば、先週発表された別のデータによると、中国の住宅販売は2月は前年比で増加し、20カ月ぶりの増加となりました。

株式

言うまでもなく、現金は王様です。先週の時点で、現金は、利回りという観点から見て、従来の株式・債券ポートフォリオよりも魅力的になっています。これは、過去1年間で株式評価が大幅に下落し、債券利回りが急騰したにもかかわらずです。より具体的には、世界で最もリスクのない証券の一部は、広く普及している60/40ポートフォリオ（株式に60％、債券に40％投資）よりも大きな配当を支払っています。6カ月物米国財務省証券の利回りは先週、2007年以来最高水準となる5.14％に達しました。これは、S＆P 500指数とブルームバーグ米国総合債券指数に基づいた、米国株式と債券の伝統的な60/40ミックスの利回りである5.07％を上回り、2001年以来初めてのことです。

この変化は、中央銀行の金融引き締めが、世界金融市場の基準として使用されているリスクのない金利を徐々に押し上げてきたことで、投資の世界がどのように大きく変化したかを示しています。これらの金利の急騰は、投資家がリスクを取るインセンティブを低下させ、金融危機後の時代とは大きく異なる状況となっています。金融危機後の時代には、持続的に低い金利が、投資家をより投機的な投資に誘導し、より大きなリターンを生み出していました。さらに、高金利は、レバレッジ（借入金）を利用してリターンを増やす投資家のコストも押し上げています。特に最近は、無料の昼食などというものはありません…

今週

• 月曜日: ユーロ圏小売売上高（1月）。
• 火曜日: 英ハリファックス住宅価格指数（2月）。 決算発表：クラウドストライク。
• 水曜日: 中国の貸出増加額（2月）、カナダ銀行の政策金利発表。
• 木曜日: 中国のインフレ（2月）。決算発表：ドキュサイン。
• 金曜日: 日本銀行の政策金利発表、英国のGDP（1月）、米国の雇用統計（2月）。