中国：デフレ国家

中国は、世界第2位の経済大国の成長軌跡に対する懸念を強める中、先月輸出入ともに急減しました。投資家の懸念に拍車をかけたのは、先週発表された新たなデータで、7月の消費者物価が0.3％下落し、中国はデフレに陥ったことが明らかになったことです。対照的に、ユーロ圏の長期インフレ期待を測る重要な市場指標は先週、13年ぶりの高水準に達しました。また、米国では、インフレ率は7月にわずかに上昇しましたが、エコノミストの予想を下回りました。その他、英国経済は、1年以上ぶりの強い四半期成長で投資家を驚かせました。最後に、ムーディーズ・インベスターズ・サービスは先週、10の中小規模の米国金融機関の格付けを格下げし、銀行投資家を不安にさせています。さらに、海外の銀行投資家も先週、イタリア政府が銀行の予想外の利益に対する40％の税金を発表し、市場を混乱させたことで、大きな打撃を受けました。今週のレビューで詳しく見てみましょう。

マクロ

先週発表された新たなデータによると、7月の中国の輸出入はともに予想を上回る大幅な減少となりました。ドル建てで輸出は14.5％減少しました。これは、2020年2月のパンデミック発生以来最大の減少です。輸入は12.4％減少しました。これは、1月の感染拡大以来最大の減少であり、エコノミストが予想した5％の減少を大きく上回っています。

中国の輸出は、3年間の世界的な制限の中で中国経済を支える重要な役割を果たしてきましたが、世界的なインフレの高騰と金利の上昇により、中国製品に対する需要が鈍化し、過去3か月間は（前年比で）減少しています。一方、輸入の急減は、中国が厳しいゼロコロナ政策を放棄してから8か月が経った今も、国内需要が不振であることを示しています。

そして、投資家に中国の国内需要の不振をさらに示す証拠が必要な場合、先週発表された新たなデータは、中国が7月にデフレに陥ったことを示しています。7月の中国の消費者物価は、前年比で0.3％下落し、2021年2月以来初めての下落となりました。一方、生産者物価は、10か月連続で下落し、7月は前年比で4.4％減少しました。さらに、2020年11月以来初めて、両方の指標が同時に下落しました。これは、中国人民銀行が、金利引き下げなどのさらなる金融緩和策に踏み切る可能性を示唆しています。しかし、人民元安や経済における債務水準の上昇などの要因により、中国人民銀行は慎重に進む可能性が高いでしょう。

中国とは対照的に、ユーロ圏はインフレ問題を抱えています。ユーロ圏の長期インフレ期待を測る重要な市場指標が、13年ぶりの高水準に達しました。これは、欧州中央銀行（ECB）にとって新たな課題となります。いわゆる5年先5年物フォワードインフレ・スワップ（今日の5年後から始まる5年間の平均インフレ率の予想を市場が算出した指標）は、先週2.67％に達しました。これは、2010年以来最高水準であり、金融政策の引き締めが奏功し、現在のインフレの急上昇がピークアウトした兆候が見られるにもかかわらず、この水準に達しました。

しかし、5年先5年物スワップ金利は、現在の経済サイクルを超えた長期的なインフレ期待を反映することを目指していますが、実際には、短期的な物価圧力と連動することが多く、最近のエネルギー価格の上昇によって押し上げられています。また、特に8月の取引量が減少する時期には、ヘッジ活動の活発化によって歪む可能性もあります。それでも、過去6か月間で着実に上昇しているという事実は、ECBにとって潜在的な頭痛の種となります。市場が長期的なインフレがECBの目標である2％を上回ると予想している場合、ECBは金利引き上げの終了を正当化するのが難しくなるでしょう。

この市場センチメントは、2008年の金融危機後の10年間、ユーロ圏のインフレ率がECBの目標を常に下回り、日本型のデフレ不況が起きるという予測が飛び交っていた最近の状況とは対照的です。しかし、これらの予測は過去のものとなりました。例えば、資産運用会社であるロンバード・オディエは、ロシア・ウクライナ紛争によって悪化したエネルギー価格と物価の上昇が賃金要求の上昇につながるため、2032年までの10年間のユーロ圏のインフレ率は、前の10年間と比べて平均で1.5％ポイント高くなると推定しています。

米国では、先週発表された最新のインフレ報告書は、7月の物価上昇ペースがわずかに上昇したものの、エコノミストの予想を下回ったことを示しています。7月の米国の消費者物価は、前年比で3.2％上昇しました。これは、6月の3％からわずかに上昇したものの、エコノミストが予想した3.3％をわずかに下回っています。変動の大きい食料品とエネルギーを除いたコアインフレ率は、6月の4.8％から7月は4.7％に減速しました。これは、エコノミストの予想と一致しています。依然として高い水準ですが、この指標は、9月の6.6％のピークからほぼ毎月減速しています。月間ベースでは、総合インフレ率とコアインフレ率はともに0.2％となり、予想と一致しました。全体的には、良好な報告書であり、FRBは来月も金利を据え置く可能性が高いでしょう。

最後に、先週の金曜日発表された新たなデータは、英国経済が1年以上ぶりの強い四半期パフォーマンスを記録したことを示しています。英国のGDPは、第2四半期に前期比で0.2％増加し、イングランド銀行が予想した0.1％の拡大を上回りました。製造業、建設業、消費者支出、企業投資の好調なパフォーマンスに支えられたこの成長の急増は、賃金と物価の上昇圧力を維持し、イングランド銀行はさらなる金利引き上げを検討せざるを得なくなるでしょう。この好調な数字にもかかわらず、英国は、G7諸国の中で唯一、パンデミックから完全に回復していない国であり、第2四半期のGDPは、コロナ前のピークを0.2％下回っています。

株式

投資家は、今年すでに3つの米国の地域銀行の破綻によって動揺しており、銀行セクターでさらなるストレスの兆候がないか、注意深く見守っています。結局のところ、金利の上昇は、企業が預金に対してより多くの資金を支払うことを余儀なくし、その他の資金調達コストを押し上げています。さらに、金利の上昇は、銀行の資産価値を低下させ、特にオフィススペースの需要が減少する中で、商業不動産借り手にとっての借り換えを困難にしています。

総合的に見て、金融機関のバランスシートは大幅に悪化しており、ムーディーズ・インベスターズ・サービスは先週、10の中小規模の米国銀行の格付けを格下げしました。同社はまた、業界に対する増大する圧力に関する包括的な調査の一環として、USバンクorp、バンク・オブ・ニューヨーク・メロン、ステート・ストリート、トゥルースト・ファイナンシャルなどの大手金融機関の格付けを格下げする可能性があると述べています。

金融機関のバランスシートの弱体化を浮き彫りにするために、先週発表された新たな分析では、米国の銀行は第2四半期に不良債権による損失が約190億ドル発生したことが明らかになりました。これは、前四半期比で約17％増加し、前年同期比で75％増加しています。これは、特に変動金利ローンを抱える借り手にとって、FRBが金利を積極的に引き上げたことで返済額が増加したため、クレジットカードと商業不動産の借り手におけるデフォルトが増加していることが原因です。しかし、これは始まりに過ぎない可能性があります。例えば、第2四半期に米国の銀行は、将来の貸倒引当金として、合計215億ドルを追加で積み立てました。これは、2020年半ば以来最大の積み立て額であり、過去10年間で3番目に高い額です。

さらに、海外の銀行投資家も先週、イタリア政府が銀行の予想外の利益に対する40％の税金を発表し、市場を混乱させたことで、大きな打撃を受けました。この税金により、火曜日にイタリアの金融機関の市場価値から約100億ドルが消し飛んだのです。この税金は、銀行の純利子収入に適用され、減税と初購入者向けの住宅ローン支援に充てられます。シットのアナリストは当初、この新たな提案（発効するには60日以内に議会承認を得る必要がある）により、銀行セクターの収益が約19％減少すると推定していました。

仕組みは以下のとおりです。40％の税金を課すための閾値は、銀行の2021年の純利子収入と、2022年または2023年のいずれか大きい方の数値との差に基づきます。銀行は、選択した年の純利子収入が2021年を5％（2022年を使用した場合）または10％（2023年を使用した場合）上回った場合に、税金を支払うことになります。政府が最初にこの税金を発表したとき、銀行の株主資本に対する税金は25％を超えないと述べていました。しかし、翌日、政府は、税金は銀行の資産の0.1％を超えないと述べましたが、世界全体の資産なのか、イタリアの資産のみなのかは明記しませんでした。

今週

• 月曜日: 中国の外国直接投資（7月）。
• 火曜日: 日本のGDP（第2四半期）、中国の小売売上高と工業生産（7月）、英国の労働市場報告書（7月）、米国の小売売上高（7月）。決算発表：ホームデポ。
• 水曜日: 英国のインフレ率（7月）、FRBの最新の会合議事録。決算発表：シスコ。
• 木曜日: 日本の貿易収支（7月）。決算発表：ウォルマート、アプライド・マテリアルズ。
• 金曜日: 日本のインフレ率（7月）、英国の小売売上高（7月）。決算発表：小鵬汽車。