(賃金・物価)スパイラルを断ち切る試み

先週は、中国の経済回復が勢いを失いつつあることを裏付けるデータがさらに発表されました。まず、中国の銀行は7月に2009年以来最少の月間貸出額を記録し、需要のさらなる弱体化を示唆しました。第2に、7月の消費者支出、工業生産、固定資産投資の伸びはすべて横ばいでした。そのため、中国人民銀行が先週、予想外の利下げを実施した理由がわかるかもしれません。この動きは、すでに16年ぶりの安値圏にある人民元に対する新たな圧力につながる可能性があります。アジアの他の地域では、先週発表された新たなデータによると、日本の経済は輸出の急増により予想をはるかに上回るペースで拡大しました。英国では、6月までの3か月間、賃金が予想を上回り、過去最高の年間ペースで増加しました。一方、英国のインフレは7月に急減しましたが、コア物価の上昇は横ばいでした。最後に、ボラティリティ制御ファンドの株式ポジションは10年ぶりの高水準にあり、市場にとって悪い兆候となる可能性があります。今週のレビューで詳しく見てみましょう。

マクロ

中国は7月にデフレに陥り、世界第2位の経済大国で、厳しいゼロコロナ政策を放棄してから8か月後の国内需要の不振ぶりを浮き彫りにしました。中国の苦境に拍車をかけるように、新たなデータによると、**中国の銀行は7月に2009年以来最少の月間貸出額を記録**し、需要のさらなる弱体化を示唆し、国内経済の長期的なデフレ圧力のリスクを高めています。7月の新規貸出額は3,459億元となり、エコノミストが予想していた7,800億元の半分以下でした。

先月の予想を大幅に下回る信用成長は、中国人民銀行（PBoC）が6月に実施した利下げが、経済のセンチメントを改善するには不十分であったことを示しています。人民銀行は、人民元の減価や経済における債務水準の上昇による金融安定リスクなどの要因によって、慎重に進んできました。しかし、人民銀行は先週、予想外の動きで、2020年以来最大の幅で主要な金利を利下げしました。**人民銀行は先週火曜日、1年物の中期貸出ファシリティの金利を15ベーシスポイント引き下げて2.5％**とし、6月以来2回目の引き下げとなりました。ブルームバーグが調査した15人のアナリストのうち、1人以外は金利が据え置かれると予想していました。短期政策金利（7日物逆レポ金利）も引き下げられましたが、10ベーシスポイントでした。

このサプライズ発表は、7月の経済活動データが発表されたのと同時に発表されました。このデータによると、**消費者支出、工業生産、固定資産投資の伸びはすべて横ばいとなり、失業率は上昇**しました。7月の工業生産は前年比3.7％増加しましたが、6月の4.4％から減速し、エコノミストが予想していた4.3％を下回りました。小売売上高の前年比伸び率は、7月に2.5％と、前月の3.1％から減速し、エコノミストが予想していた4％を大幅に下回りました。これを受けて、いくつかの銀行が中国の年間成長率見通しを引き下げました。例えば、JPモルガンは2023年の年間成長率見通しを4.8％に引き下げ、バークレイズは4.5％に引き下げました。いずれも政府の目標とする約5％の成長率を下回っています。

人民銀行が予想外の動きで2つの主要な政策金利を引き下げたことは、すでに16年ぶりの安値圏にある人民元に対するさらなる圧力になると予想されています。これは、経済成長見通しが弱まっているためです。FRBがインフレ抑制のために利上げを継続する中、**10年物米国債と中国国債の利回り差は先週、160ベーシスポイント以上に拡大**しました。これは2007年以来最大の差であり、投資家は中国から米国に資金を移し、人民元の減価をさらに加速させ、中国への必要な外国投資を阻んでいます。

アジアの他の地域では、先週発表された新たなデータによると、日本の経済は予想をはるかに上回るペースで拡大しました。輸出の急増が、設備投資と個人消費の低迷を上回ったためです。**日本のGDPは、前期比年率換算で第2四半期に6％成長**し、エコノミストが予想していた2.9％の2倍以上となり、2020年末以来最大の成長となりました。輸出の増加は、自動車販売の急増、観光客の増加、円安などが牽引し、1.8ポイントの拡大に貢献しました。エコノミストの予想は0.9ポイントでした。

しかし、米ドルに対して過去数十年で最も低い水準にある円安は、日本の輸出業者にとって追い風となっている一方で、輸入価格の上昇につながり、国内消費を抑制しています。例えば、**日本の経済の半分以上を占める個人消費は、前期比で0.5％減少**しました。この低迷は、日本銀行が強力なGDPの数字を理由に、大規模な金融緩和策からの脱却を検討する可能性があるという市場の憶測を弱める可能性があります。

英国では、先週火曜日に発表された新たなデータによると、**英国の賃金は予想を上回り、6月までの3か月間で過去最高の年間ペースで増加**しました。ボーナスを除く平均賃金は、前年比7.8％上昇し、エコノミストが予想していた7.4％を上回り、2001年の記録開始以来最高の伸びとなりました。これは、イングランド銀行が、経済全体でインフレを助長する賃金・物価のスパイラルをまだ抑制できていないことを懸念させるものです。これは、物価の上昇が従業員に賃上げを求めさせ、それが支出の増加とインフレの加速につながるというものです。企業が賃金の上昇を相殺するために商品やサービスの価格を引き上げると、事態はさらに悪化します。このループは、インフレをますます高める（つまり、スパイラル状に）につながります。

英国のインフレについて言えば、翌日に発表された新たなデータによると、**英国の消費者物価は7月、前年比6.8％上昇**しました。これは、エコノミストが予想していた6.7％をわずかに上回っていますが、6月の7.9％から大幅に減少しました。これは、主に7月のエネルギー価格の下落によるものです。それでも、過去6か月間のうち5回は予想を上回る数字となり、インフレはイングランド銀行の目標とする2％の3倍以上となっています。さらに、食料品とエネルギー価格を除くコアインフレは、エコノミストが予想していた下落とは対照的に、7月に6.9％で横ばいでした。

イングランド銀行にとってさらに悪いニュースは、当局が根底にある物価圧力の最良の指標と考えているサービスインフレが、7月に0.2ポイント上昇して7.4％となり、5月と1992年に記録された高水準に並んだことです。全体として、このデータは、中央銀行の仕事はまだまだ終わっていないことを示しており、**トレーダーが現在、イングランド銀行が3月までにさらに75ベーシスポイント利上げして6％に達すると予想している**理由を説明するかもしれません。

株式

リスクパリティファンド（ボラティリティ制御ファンドまたはボラティリティ加重ファンドとも呼ばれる）は、取引量の大きな部分を占めています。これらのファンドは、ルールに基づいた戦略を使用して、リスクに応じてポートフォリオを割り当てます。ボラティリティが低い時期に資産が上昇すると、リスクに応じて資産を積み増し、取引が不安定になると、市場の方向に関係なく資産を売却します。現在、これらのファンドの株式ポジションは、株価の上昇とボラティリティの低下を背景に、10年ぶりの高水準にあります。しかし、この高いエクスポージャーは、ボラティリティが急上昇した場合、大量の強制売却につながる可能性があります。

例えば、野村証券によると、**S＆P500が1週間連続で毎日1％（上下どちらでも）変動した場合、ボラティリティ制御ファンドは大量の売却を余儀なくされる**可能性があり、米国株式のラリーを止める可能性があります。S＆P500が1週間連続で毎日1％以上変動したのは、2月の初めが最後でした。ちなみに、これは今年唯一のマイナスとなった月でした。

さらに、野村証券によると、これらのファンドによる潜在的な売却と追加購入の非対称性は非常に大きいとのことです。例えば、S＆P500が1週間連続で毎日1％変動した場合、約288億ドルの株式売却が発生する可能性があります。一方、静かで横ばいの市場では、約23億ドルの追加購入しか発生しません。

米国株式のラリーを逆転させる強制的な売却の波は、別のファンド群、商品取引アドバイザー（CTA）による後続の売却を引き起こす可能性もあります。これらのヘッジファンドは、さまざまな市場のトレンドに乗るために先物を買い、売りしており、**ドイツ銀行によると、パンデミック以前から株式へのエクスポージャーを最高水準に引き上げています**。CTAにとって、ボラティリティとトレンドシグナルの両方が重要です。そのため、ボラティリティが急上昇し、米国株式が下落し始めると、CTAも保有株式を売却せざるを得なくなり、売却を加速させることになります。

今週

• 月曜日: 決算発表：Zoom。
• 火曜日: 米国既存住宅販売（7月）。決算発表：百度、メドトロニック。
• 水曜日: 米国新築住宅販売（7月）、日本、ユーロ圏、英国、米国PMI（8月）。決算発表：エヌビディア、スノーフレイク。
• 木曜日: 米国耐久財受注（7月）。決算発表：イントゥイット。
• 金曜日: 特にありません。