Nvidia またしてもやってくれる

先週の主なニュースをいくつかご紹介します。

• 米国の金融状況は、2021年11月以来の最低水準に緩和しました。
• 英国のインフレ率は、4月に予想を下回る伸びとなりました。
• 巨大テクノロジー企業によるデータセンターへの巨額投資は、企業の利益率を圧迫する可能性があります。
• NVIDIAは第1四半期の予想を上回る収益を報告し、現在の四半期についても楽観的な見通しを示しました。
• 銅価格は過去最高値を更新しました。

今週のレビューで、これらのニュースを詳しく見ていきましょう。

マクロ

金利上昇は、企業が資金調達を難しくすることを意図していました。しかし、株価の高騰と社債利回りの低下により、米国の金融状況指数は2021年11月以来の最低水準に達しました。

金利は、金融状況の唯一の決定要因ではありません。金利上昇は通常、融資コストの上昇を意味しますが、企業が資金調達を容易に確保し、経済成長を維持できるかどうかには、他にも多くの要因が影響します。これには、政府と比較した企業の借入コスト（つまり、信用スプレッド）や株式市場のパフォーマンス（株式発行は資金調達のもう1つの重要な手段です）が含まれます。

シカゴ連銀の全国金融状況指数をご紹介します。この指数は、金融市場、債務市場、株式市場の100以上の指標を分析することで、企業が資金調達をどれだけ容易に行えるかを測定します。この指数を理解する上で重要な点は2つあります。まず、指数の上昇は金融状況の引き締めを示し、指数の低下は緩和を示します。次に、正の値は、歴史的な基準と比較して、平均よりも引き締まった状況を示し、負の値は、平均よりも緩和された状況を示します。 

最新のデータによると、5月17日までの週の指数は-0.56に低下し、2年半ぶりの低水準となりました。これは、先週発表された米国のインフレ率が4月に予想を下回ったことを受け、債券利回りが低下し、米国の株式が過去最高値を更新したためです。トレーダーは、今年中に利下げが行われるとの見方を強めています。

しかし、このチャートからもう1つ興味深い点があります。FRBの利上げにより、指数は2022年と2023年に上昇しましたが、この期間を通じて指数は負の領域にとどまりました。言い換えれば、借入コストの上昇にもかかわらず、金融状況は依然として平均よりも緩和されていました。これは、米国経済が不況を回避できたもう1つの理由かもしれません。企業が依然として資金調達を容易に行えているため、投資を削減する必要がなく、経済成長の重要な原動力となっています。

英国では、今週発表された新たなデータによると、4月の消費者物価指数（CPI）は前年比2.3%上昇し、約3年ぶりの低水準となりました。しかし、これはエコノミストとイングランド銀行が予想していた2.1%を上回りました。さらに、変動の大きい食料品とエネルギー価格を除外したコアインフレ率も、エコノミストの予想を下回る伸びとなり、3.9%となりました。悪いニュースが続きましたが、イングランド銀行が国内の価格圧力の兆候として注目しているサービスインフレ率は、わずかに低下して5.9%となり、エコノミストと中央銀行が期待していた5.5%を大きく上回りました。

予想を上回るインフレ率の発表を受け、トレーダーは、イングランド銀行が今年の夏に利下げを行うとの見方を後退させました。イングランド銀行の政策金利は、16年ぶりの高水準である5.25%にあります。インフレ率の発表前は、6月までに利下げが行われる可能性について、トレーダーは意見が割れていましたが、現在は8月までに利下げが行われる可能性は50%未満とされています。

株式

ジェネレーティブAIを取り巻く熱気の高まりにより、テクノロジー企業は、パンデミック後のコスト削減プログラムを、投資家から承認されたデータセンターへの巨額投資計画に置き換えることを余儀なくされています。その結果、資本支出が大幅に増加し、その多くが固定資産の価値を減価償却前に反映したバランスシート項目である総固定資産（PP&E）に充てられています。

2019年末から2023会計年度にかけて、メタ、アマゾン、マイクロソフトの総PP&Eは2倍以上に増加し、アルファベットではほぼ2倍になりました。アップルは、2019年から2023年にかけてPP&Eが3分の1未満しか増加していないため、異質です。同社は、ジェネレーティブAI戦略をまだ最終決定しておらず（その結果、投資家からペナルティを受けています）。

しかし、この支出には1つ問題があります。企業が大型の設備を購入した場合、減価償却（資産が毎年失う価値）は、その後の年に年間費用として計上されます。つまり、巨大テクノロジー企業によるデータセンターへの巨額投資は、将来、減価償却費の増加として現れ、収益が同等に増加しない限り、利益率を圧迫する可能性があります。 

巨大テクノロジー企業は、この問題を認識しており、サーバーの推定耐用年数を5～6年に延長するという裏技を使って、過去2年間でマイクロソフト、グーグル、メタ、アマゾンの利益を約100億ドル増加させてきました。しかし、この方法は限界があり、多くの業界専門家は、サーバーは5年後に交換する必要があると述べています。言い換えれば、巨大テクノロジー企業は、減価償却費の増加による打撃を和らげるために、会計上のごまかしに頼ることはできません。

巨大テクノロジー企業とAIと言えば、NVIDIAは水曜日に待望の四半期決算を発表し、期待を裏切りませんでした。同社は、前四半期比18%増の260億ドルの収益を計上し、247億ドルの予想を上回りました。さらに、同社は、次の決算はさらに好調になると述べ、280億ドルの売上高を予想しており、アナリスト予想の268億ドルを上回っています。このニュースを受け、投資家はNVIDIAの株価を上昇させ、初めて1,000ドルを突破しました。これは、2023年に3倍以上に上昇した後、今年に入ってから2倍になったことを意味します。ちなみに、同社は水曜日に10対1の株式分割を発表しました。これにより、小規模な投資家にとって株式がより入手しやすくなり、手頃な価格になります。 

コモディティ

ロンドン金属取引所の銅先物は、月曜日に初めて1トンあたり11,000ドルを突破しました。これは、供給不足が深刻化するとの見方から、投資家が市場に殺到し、数か月続く上昇トレンドが続いているためです。

再生可能エネルギー発電所、電力ケーブル、電気自動車に使用される銅の需要は、脱炭素化などのメガトレンドによって急増しています。問題は、既存の鉱山からの生産量は今後数年で大幅に減少する見込みであり、企業は減少分を補うどころか、供給を増やすための投資を十分に行っていません。むしろ、BHPがアングロ・アメリカンを買収しようとしたように、企業は、自社の生産体制を構築するよりも、銅関連の企業を買収することに関心があるようです。

投資家は、これらの要因をすべて予想し、3月下旬から銅市場に殺到し始め、価格が急騰しました。しかし、先週、ニューヨーク先物市場でショートスクイーズが発生し、世界中で銅を確保しようとする動きが加速しました。ニューヨークのトレーダーは、銅の価格は現実を先取りしており、価格が下落すると予想していました。実際、エネルギー転換が加速する数年後とは異なり、現在の需要は、特に世界の銅消費量の約半分を占める中国では、弱含んでいます。 

しかし、価格の上昇はこれらのトレーダーを出し抜いており、トレーダーはショートポジションを解消するために銅先物を買い戻す必要に迫られました。これにより、さらに火に油を注ぎ、米国の銅価格とロンドンの世界基準価格の差は、1トンあたり1,000ドルを超える過去最大の差に拡大しました（通常、両者の差は90ドル未満です）。これにより、銅を米国に転送しようとする動きが加速し、他の地域で入手できる銅が減少し、世界的な価格がさらに上昇しました。

来週

• 月曜日: 特に重要なイベントはありません。
• 火曜日: 米国消費者信頼感指数（5月）。
• 水曜日: ユーロ圏M3マネーサプライ（4月）。決算発表：HP、セールスフォース。
• 木曜日: ユーロ圏経済センチメント指数（5月）、ユーロ圏失業率（4月）。決算発表：コストコ。
• 金曜日: 日本の失業率（4月）、日本の鉱工業生産指数と小売売上高（4月）、中国PMI（5月）、ユーロ圏インフレ率（5月）。